随着英国退欧，投资者纷纷猜测美联储将暂缓加息提议，而英国和欧洲央行会扩大宽松以对冲退欧带来的负面影响。不知不觉中，我们已经依赖央行的货币政策许久，而央行的政策工具袋也渐渐被掏空。全球各大央行的每次货币政策会议都会牵动市场神经，任何措辞的修改都能让市场解读半天。在预期央行未来政策动向的同时，也有必要停下脚步，回过头来看看过去几十年央行会议对市场的影响里到底有多大，该如何量化评估？哪家央行分别对哪些市场的影响力相对较大？哪个市场较为依赖货币政策的有效性？又是从什么时候开始的？

1、美联储FOMC会议对市场的影响

先看一个有趣的策略：从1964年至今，每次均在联储FOMC开会当天以开盘价买入标普500指数，并持有2天后以收盘价卖出（确保市场消化联储FOMC会议所传递的信息），其余时间均空仓。这个策略在1980年以前几乎没什么用，损益线基本走平。但1990年后股市明显开始受联储会议的影响，并且呈现强正相关。这样简单的策略能从1990至今翻了近4倍绝不是偶然，当然由于空仓日远大于持仓日，其收益率尚不能和同期标普指数总收益率相提并论。

那么，1990年后的上涨是否是因为指数本身一直在上涨呢？1964年至今联储会议日有812个，可以在1万3千多个非联储会议日标普指数日涨跌幅的总样本中随机抽样，然后和联储会议日的812个对比后发现：随机抽样的累计收益曲线基本围绕100上下波动，而联储会议日812个样本后半段明显呈现正收益。进一步可以对1983年后的样本做蒙特卡洛模拟随机抽样100万次，普通交易日累计收益高于FOMC会议日的可能性是0.0086%。也就是说，抽样100万次只有86次的累计收益高于FOMC，由此可见这绝非偶然。

如果从联储FOMC会议日标普500指数的日收益率散点图来看，似乎并没有显现出特别明显的异常分布。但1980年后正极值点相对增多，并且自1983年以来联储FOMC会议当日标普500指数的平均收益率明显大于1964-1982时期和全时期非FOMC日的平均日收益率。

若剔除FOMC当日标普500指数的日涨跌幅后重新绘制走势图，则指数会大大低于目前的位置。如果联储会议对市场影响不大，且涨跌幅是随机分布的，则应当期望剔除FOMC日的数据对指数走势影响不大。所以，这也从侧面印证了联储会议对近数十年来市场走势的重要性。

值得注意的是，1975年以前美联储几乎不和市场沟通，每次开会都是神神秘秘，会议纪要也是会后好几年才公布。所以市场远没有今天那么了解美联储的政策目标和利率调整机制。情况直到House Concurrent Resolution 133 法案通过后才有所转变，该法案要求美联储公布其货币供给的增长目标。1978年，著名的Full Employment and Balanced Growth Act 进一步要求联储主席例行出席国会解释如何运用货币政策达到经济增长，控制通胀和促进就业的政策目标。因此，1980年左右可以看作是一个拐点，此后美联储对市场的沟通不断加强，并进行积极的预期管理来辅助达到政策目标。如果用美联储FOMC会议日作为虚拟变量对标普500指数的日收益率做回归可以看到：1980至今的的样本中，FOMC会议对标普指数有显著的正面影响，而1980年以前的样本中这种关系不显著。

如果进一步把FOMC会议日分为宽松（降息CUT），中性（维持利率HOLD）和紧缩（加息HIKE）三种，分别对这三个虚拟变量回归发现：加息和降息对市场均有正面影响，而中性则不显著。注意，这是长期样本的结果，并非根据近期一两次的市场反应得出的结论。降息对市场的正面影响在意料之中，而加息往往是经济景气的信号，因此其实是经济的景气促使市场对加息亦产生正反映。

2、欧洲央行和英国央行会议对市场的影响

同理依次对美元指数、黄金、10年期美债收益率和石油依次做回归，结果显示FOMC虚拟变量不显著。很可能是因为以上资产类别受其他因素的影响更大，联储会议对其影响力有限。最后，对欧洲央行（ECB）和英格兰央行（BOE）的货币政策会议日进行整理后，连同美联储FOMC会议日虚拟变量对MSCI WORLD指数日收益率进行回归，结果不出意外，ECB和BOE的影响远没有美联储大，对MSCI WORLD指数影响有限。这表明美联储的政策举足轻重，对世界市场的影响远胜过其他央行。

进一步地，用BOE和ECB 的货币政策会议日虚拟变量对国内股市、外汇、黄金、10年期国债收益率和石油依次做回归，只有ECB的货币政策会议日对欧元区7-10年期国债收益率有较为显著的正影响，BOE的货币政策会议日则对上述市场均无显著关系。

3. 依赖央行货币政策的上涨是否可持续？

所有人都知道：市盈率PE = 价格Price / 盈利 Earnings

由此，我们可以得出：股指的年度变动率 = 市盈率的年度变动率 * 企业盈利的年增长率。这样就把股指的上涨分解成两个因素：企业盈利和市场情绪（市盈率PE）凡是企业盈利所不能解释的指数的上涨部分皆可理解为市场情绪的变动所至。

1996-2000年的互联网泡沫期间，蓝色的PE也是推动股市上涨的动力，2013-2015年也是，也就是说近两年美国市场的上涨也是主要由企业盈利以外的因素推动的。不管是央行放水流动性所致，还是各种动听的故事，反正不是基于目前企业盈利。当然，也有可能投资者对未来非常乐观，期待企业盈利增长，历史上看也有投资者对的时候。但问题是，对于未来，谁又能清楚地预言呢？如果不是基于现实的盈利增长的持续上涨是否具有可持续性？

所以，当前央行对全球市场的影响力留给我们一个问题：货币政策是否能持续有效？长期依赖央行货币政策的市场是否是健康的？